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陸股底部浮現,去槓桿成效是關鍵


2018/8/31 下午 03:21:00 提供機構:野村投信
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上証指數在創出近期低點後,市場傳出中國大陸國家隊及保險資金進入市場,金融類股帶領市場反彈。中美貿易戰的疑慮尚未去除,川普政府是否加碼對中國課稅2000億美元,估計九月中旬將明朗,若無更進ㄧ步的衝突,中美貿易戰對市場的影響短期將會降低。

中國大陸近期公布的經濟數據大多疲弱,尤其在固定資產投資部分僅房地產投資仍相對較好,基建投資大幅下滑。其中今年1~7月份基建投資年增率僅有5.7%,大幅低於過去雙位數增長,單單7月更呈現負增長。然而,從以下幾點觀察,預估至年底將看到大幅的基礎建設投入:

首先,7月底中國國務院常務會議提出將採取更積極的財政政策,鐵路總公司將今年鐵路投資總額由7320億調高至8000億元;第2PPP(公共與私營合作制)回升也透露基建投資較積極正面的訊號。2017下半年中國地方政府財務去槓桿同時,財政部今年3月底已完成清理PPP在庫案件,但直至6~7月才緩慢看到PPP入庫金額及案件數回升;第3、來自中國政府的去槓桿,雖導致今年上半年基建投入不如預期,只是這種情況在7月下旬出現了轉變,即使去槓桿的方向不會改變,但在現有融資渠道受限狀況下,未來幾個月,將會看到政府透過加快地方政府專項債券發行和使用進度,推動基礎建設項目,2017年基建貸款占國家開發銀行總貸款比重的48%,預料今年下半年國家開發銀行等政策性銀行,也將是基建增量的資金來源之ㄧ。

此外,近期新興市場貨幣貶值也引發投資人對新興市場的恐慌。觀察過去歷史上幾次新興市場金融危機,如1997年泰國引發的亞洲金融危機、1998年俄羅斯金融危機及2002年阿根廷金融危機,均引發經濟增長回落、貨幣過度貶值,其中過高的外債是引爆危機的關鍵因素。比較各國的外債/外匯儲備及外債/GDP,當初泰國427%/73%、俄羅斯2415%/148%、阿根廷1493%/169%。近期貨幣貶值幅度引起較大恐慌的土耳其563.7%/54%、南非425.4%/52.4%,上述這些國家的外債占比都偏高,反觀中國、香港相對低很多,分別為59.1%/15.1%14.5%/18.3%,因此投資人不需過度憂慮。

除中美貿易戰加深中國股市修正,主要影響因子還是來自中國政府的去槓桿,未來整體市場趨穩回升,還是要看到去槓桿的高峰過去。根據國際清算銀行(BIS)統計數據,2017年中國整體債務槓桿率255.7%,相較其他主要國家並不是特別高,如:日本373.1%、歐元區258.3%、美國251.2%,但中國存在結構性問題,非金融企業部門槓桿率是明顯偏高為160.3%,而各國此數據─日本103.4%、歐元區101.6%、美國73.5%,均較中國來得低。其中地方國企槓桿率最高,尤其是地方融資平台。以過去幾次中國股市的牛熊市相比,目前不論估值、修正期間都與過去幾次底部相當,一旦地方融資平台的槓桿比率過了高峰期,意味中國政府的結構性去槓桿得到成效,將有助於後市表現。


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