國內第一大偏光板專業製造商

重點摘要

• 偏光板產業之競爭較為單純，且力特能技轉日本技術並在第一時間投入，取得市場先佔之優勢，因此2年內國內其他廠商在TFT-LCD偏光板領域尚難以對力特構成威脅。偏光板產業不像面板廠或彩色濾光片廠需要做世代競爭，因此，力特應較其他面板關鍵零組件廠商具競爭優勢。
• 關鍵原料掌握在日本廠商手中，是國內面板關鍵零組件廠商皆面臨到的問題，偏光板也不例外，若力特能結合國內相關化工廠商發展光學級之PVA及TAC材料，將可增加未來毛利遭壓縮下的競爭力。
• 研究員預估全年營收可達65.48億，稅前盈餘約7.68億，稅後EPS約3.91元，以10/08成交均價32.82元計算，本益比約8.4倍。力特光電將於10月28日上市，代號3051，掛牌價43元，以掛牌價來計算本益比約11倍，在目前LCD零組件相關族群內本益比屬偏高。且雖2002年營收成長初估有30%，但在售價可能遭壓縮下，本業獲利可能發生無法成長之窘境，因此投資建議為中立/中度風險。

簡明損益表 單位：百萬元

資料來源：寶來證券投資處整理

《基本分析》

產業概況：

1.市場持續成長，台灣廠商角色逐漸吃重

偏光板的市場需求，隨著LCD 需求擴大而擴大。TN/STN用偏光板在2001年時產值雖然下滑，但未來因為行動電話等3C製品需求的成長，產量將恢復成長，但以金額來看，因單價逐年降低而使得成長幅度不如產量成長。相對的TFT用偏光板則隨著換機需求及應用面的擴展，使得產量及產值皆大幅成長，在2001年TFT 偏光板的產值達700億日圓，預估2006年可提升至1,700億日元。

圖一：全球LCD用偏光板市場規模預測

資料來源：工研院ITIS

目前全球偏光板生產廠商如表一所示。在日本有日東電工、OLS(原住友化學)、Sanritz三立株式會社與Polartechno等四大偏光板供應商；韓國有Ace-Digitech與LG化學兩家；台灣偏光板供應商有台灣日東電工、力特光電與協臻光電，其中台灣日東電工為日本子公司，詳細生產線如表一所示。由於主要技術及原料皆掌握在日商手中，因此目前仍以日本廠商獨大。

表一：全球目前偏光板生產廠商及產能

資料來源：工研院IT IS計畫/力特光電

2.面板上游零組件內購成趨勢

由於國內廠商在此TFT-LCD面板熱潮未來臨前，於LCD面板關鍵零組件著墨甚少，且LCD面板關鍵零組件的關鍵技術主要掌握於日本，因此以往國內LCD面板廠商在上游關鍵零組件的採購主要來自日本。而在國內TFT-LCD面板廠商大舉擴廠的趨勢下，競爭的加劇使得各廠紛紛降低採購成本，同時國內廠商有鑒於上游關鍵零組件的需求將日益增加，因此也紛紛與日本廠商合作，投入相關零組件（背光模組、偏光版及彩色濾光片等）的研發與製造。在這趨勢下，LCD面板廠商將可望逐年提高上游關鍵零組件內購比率以降低生產成本。表二為近年來TFT-LCD關鍵零組件內購比率的統計及預估。由表二可知，關鍵零組件的內購比率將逐年上升，配合未來TFT-LCD出片量的增加，國內關鍵零組件出貨整體成長的幅度，將大於面板成長的幅度。

表二：TFT-LCD關鍵零組件內購比率的統計及預估

資料來源：工研院ITIS，寶來證券整理

3.面板價格下滑，未來毛利恐遭壓縮

由於下游面板需求遲遲未上來，面板製造廠商在競爭激烈下報價直往下掉，除了壓縮面板廠商的獲利之外，上游的零組件亦不能倖免於難，獲利空間亦遭壓縮，預計在第4季將有10至15%的跌價空間。而由於更上游的原料掌握在日本廠商手中，因此降價空間不大，未來只要面板的價格再下跌，上游的零組件廠商將只能乖乖調價，尤其在愈競爭的面板零組件產業（如背光模組），殺價情況將愈嚴重。

公司前景：

公司簡介

力特光電（興櫃代號R165）於1998年成立，資本額17.6億，為LCD偏光板專業製造商，目前法人股東有力晶半導體、力傳科技、世隆電子、金義合投資、和元投資、大洋塑膠、力宇創投、力世創投、閎大投資、世仁投資及日本Sanritz三立株式會社等。力特光電目前建有三個量產工廠，一廠生產TN/STN-LCD偏光板，產能為360萬m²/年，二、三廠生產TFT-LCD偏光板，兩廠產能約1,000萬m²（各約可作200萬套15吋面板使用的偏光板）。此為國內偏光版廠商規模最大者。

力特技術來源為Sanritz，於1998年與Sanritz簽定TN/STN-LCD偏光板技術合作合約，2000年與Sanritz簽定TFT-LCD偏光板技術合作合約，並與之達成市場、產能及技術共享的共識。目前公司的TFT-LCD偏光板產品分為全製程及後段加工（裁切），目前全製程產品佔6成以上（以15吋為主），後段加工的半成品來源為Sanritz（以17吋以上為主），而17吋的全製程預定年底導入，目前國內17吋面板使用的偏光板幾乎全由力特提供。在生產效率上，TFT-LCD所使用的偏光板全製程良率約在85%以上，TN-LCD與STN-LCD所使用的偏光板生產良率約在90%以上。

力特的技術發展模式如圖二所示，巧妙的結合轉移與自我發展的技術，並利用與Sanritz的合作關係，成功讓OEM順利轉型到自我品牌生產，使替Sanritz代工比例，由2000年的45%，下降到2001年的1.35%。而在自我技術的發展上，力特自行開發的TN/STN用的偏光板銷貨收入已佔整體TN/STN用的偏光板銷貨收入的30%以上。另Sanritz與力特簽署共同開發契約，表示力特的研發能力已深獲日本原廠的認同。

圖二：力特的技術發展模式

資料來源:寶來證券繪圖

在面板出貨量方面，預估將由2002年的2500萬片增加至2003年的3200萬片，而力特的偏光板在台灣面板廠商中使用的目標佔有率，也將由目前的5成，2003年調高到6成，也就是年產近2000萬套偏光板。

表三：力特光電簡表

資料來源:力特光電提供、寶來證券整理

2.原理、結構、製程、上游原料及下游客戶

原理及結構

一般光源的光為多方向性（非極化），偏光板在LCD內扮演的角色如同光的過濾器，可以過濾掉非特定方向的光，只留下特定方向的光（較正確的說法是把非極性光變成極性光）。如圖三所示，偏光板在LCD的配置在上下兩部位，上下的偏光板可極化的光互成90度，故通過第一片偏光板的光，恰不能通過另一片偏光板，但若在兩片偏光版中間加上經旋轉方向配置的液晶，就可引導光極化方向轉變90度，而極化光就可以通過第二片偏光板，但若透過電壓讓液晶方向與通過第一片偏光板的極化光方向一致，極化光就無法通過第二片偏光板。依此原理，透過電壓調控液晶旋轉的方向，就可以改變面板上光線明暗的變化。

圖三：偏光板作用原理

資料來源：力特光電

會讓偏光板有極化光線功能的，主要是鍍在偏光板上的偏光材料，一般來說偏光材料的種類有四種：1)金屬偏光膜2)碘系偏光膜3)染料系偏光膜4)聚乙烯偏光膜。由於碘系偏光膜開發技術較成熟，偏光度及透過率都接近理論值，故碘系偏光膜為目前偏光板的主流。而由於染料系偏光膜具有耐高溫、高溼度及耐光等優點，近年亦被積極發展中。

表四：碘系及染料系偏光板之應用

資料來源：力特光電

偏光板的結構如圖四，PVA（polyvinyl alcohol，聚乙烯醇）的延伸特性具有偏光的作用，因此普遍被當為偏光基質，由於PVA在經過延伸之後，通常機械性質會降低，變得容易碎裂，因此當偏光基質延展成膜後，兩側通常會鍍上一層TAC（triacetyl-cellulose，三醋酸纖維）膜，一方面可以保護，另一方面則可以防止PVA膜的回縮。另通常在基板的外層還可加上一層離型膜及保護膜，做為偏光板保存及運送保護之用。

圖四：偏光板的結構

資料來源：ITIS，寶來證券繪圖

在製程方面，通常可分前段製程與後段製程，前段製程包括PVA與TAC的拉伸貼合及保護膜的貼合，後段製程則是裁切與包裝。目前台灣TFT-LCD使用的偏光板有能力發展前後段製程的廠商只有力特光電，其他國資廠商或日本廠商的台灣廠皆只做後段製程。

圖五：偏光板簡要製程

資料來源：力特提供，寶來證券繪圖

上游原料及下游客戶

偏光板的關鍵原料為PVA及TAC，PVA是一種常見的塑化材料，而供應偏光板用的Kuraray及日本合成化學是唯二的兩家供應商。TAC的主要是製造底片的原料，目前全球主要底片供應商Fujifilm、Kodak 及Konica 皆有生產，而目前Fujifilm為目前市場佔有率達7 成以上，國內偏光板廠商力特光電就是使用Fujifilm生產的PVA，Konica佔有剩餘的市場，而Kodak則仍在積極切入市場中。

2002年前2季TFT-LCD偏光板的客戶以友達（40.73%）、華映（20.75%）、彩晶（16.02%）及奇美（7.04%）為主，而TN/STN-LCD偏光板的主要客戶為勝華（2.06%）及凌巨（1.77%）。一般預期，若將來鴻海興建五代TFT-LCD廠，在偏光板的合作夥伴應會以力特為主。

圖六：2002年上半年力特客戶出貨比重圖

資料來源：力特提供，寶來證券繪圖

3.未來發展計劃

• 研發方面，朝向各種新規格產品發展，增加偏光板的透光度、可視角，開發增亮膜及廣角膜。
• 製造方面，積極從事現有製程改善。為節省成本，並配合下游面板客戶設廠大陸，計畫將後段製程設備及人力漸移往大陸。
• 銷售方面，為了增加大陸偏光板銷售業務，現已轉投資英屬維京群島力特光電，從事大陸偏光板的銷售，未來英屬維京群島力特光電將與Sanritz合組新公司，共同經營大中華市場。

《財務分析》

表五：財務報表

資料來源：TEJ、寶來證券投資處

• 力特光電先後由Sanritz技轉TN/STN及TFT偏光板技術，製程亦由後段製程進步到全製程，因此營收及毛利逐年增加。未來在面板價格走弱的情況下，雖營收可成長，但獲利恐遭壓縮。
• 研究員預估全年營收可達65.48億，稅前盈餘約7.68億，稅後EPS約3.91元。研究員預估在偏光板內購的趨勢下，初估2003年出貨量可望成長約60%，研究員預估在售價可能調降20%的情況下，營收成長約只達到30%，而在毛利遭壓縮下，獲利可能出現沒有成長情況。

分 析：

表六：償債能力、經營能力及獲利能力分析

資料來源：寶來證券整理製表

• 由於力特在成立的第三年就已開始獲利，因此以向銀行借款來作為公司的主要融資政策，造成有負債比率偏高，流動比率及速動比率偏低的情況。由於公司2002年上半年營運狀況良好，有獲利現金流量流入，因此流動比率升至102.3%，速動比率升至72.0%，償債能力提升。未來在獲利現金持續流入及適當的增資政策下，償債能力可望再向上提升。
• 在獲利能力方面，力特雖與其他零組件廠商表現無太大差異，但較同是作偏光板的協臻光電獲利能力佳（協臻僅作後段加工，尚未達到經濟規模）。

結 論：

• 偏光板產業之競爭較為單純，且力特能技轉日本技術在第一時間投入，取得市場先佔之優勢，因此2年內國內其他廠商在TFT-LCD偏光板領域尚難以對力特構成威脅。偏光板產業不像面板廠或彩色濾光片廠需要做世代競爭，因此，力特應較其他面板關鍵零組件廠商有生存的空間。
• 關鍵原料掌握在日本廠商手中，是國內面板關鍵零組件廠商皆面臨到的問題，偏光版也不例外，若力特能結合國內相關化工廠商發展光學級之PVA及TAC材料，將可增加未來毛利遭壓縮下的競爭力。
• 由於面板具報價特性，因此股價具原物料股特性，一但遇有景氣循環及原料供需失調等因素，皆對其股價有所影響。目前面板族群在競爭激烈供過於求的情況下，相關報價呈現向下的趨勢，因此相關族群本益比慘遭修正。將來在產業整合及景氣循環下，供需狀況是否改變，或是相關原料是否短缺，將是行情扭轉的重要指標。
• 研究員預估全年營收可達65.48億，稅前盈餘約7.68億，稅後EPS約3.91元，以10/08成交均價32.82元計算，本益比約8.4倍。力特光電將於10月28日上市，代號3051，掛牌價43元，以掛牌價來計算本益比約11倍，在目前LCD零組件相關族群內本益比屬偏高。且雖2002年營收成長初估有30%，但在售價可能遭壓縮下，本業獲利可能發生無法成長之窘境，因此投資建議為中立/中度風險。