保德信亞洲新興市場債券基金九月回顧與十月展望

一、績效檢討：

保德信亞洲新興市場債券基金2011年9月底基金淨值為9.7976元，下跌2.65%。債券投資比例為57.2%。9月份基金績效下跌主要來自兩方面，影響較大的是美元計價亞洲債券的風險利差擴大，其次是亞洲貨幣匯率下跌。

二、市場回顧：

希臘違約風險持續升高，義大利及西班牙公債殖利率再度回升，歐股，金融股，新興市場股市，大多跌破8月上旬低點，風險趨避心態持續，美國公債殖利率測試低檔，投資等級亞洲公司債9月份終受市場負面情緒拖累下跌。8月以來的股市拋售終造成亞洲公司債市場利差擴增，JACI投資等級亞債指數9月以來利差擴大55Bps，投資級低BETA領域公司債及高評等主權債相對表現較佳，因其與美國公債表現較為接近。重大的賣壓則出現在金融類債券。

較意外的發展是亞洲匯率兌美元的快速下跌，尤其是高BETA的韓圜和新加坡幣，顯示市場的擔憂和恐慌情緒，南歐主權債務一直沒有有力的解決方案導致市場信心逐漸瓦解是主要原因，致市場的無差別性拋售行為出現。摩根大通亞幣指數(ADXY)在9月份下跌4.19%。亞洲匯率貶幅明顯擴大，受到股市被外資賣超匯出，以及資金返回美元避險所致。在貨幣政策方面，由於全球增長不確定升高，新興市場大多停止升息腳步，呈現觀望，連通膨數據稍高的亞洲國家升息預期也已消退。

三、未來展望：

美國7月份數據短暫轉強之後，8月份又再度廣泛轉弱，因此雖然目前我們維持美國景氣增長減緩的基準預測，但也承認衰退的風險正在上揚當中。雖然能源價格修正，利率超低的環境，理論上應有利家庭消費支出增長。但企業及消費者仍然不敵南歐債務紛擾及股市崩跌影響，8月非農就業及零售銷售再度零增長，FED也在9月份的FOMC會後聲明中指出，經濟前景下滑風險顯著。

從最新的消費相關數據顯示，家計部門預料在南歐問題沒有明確進展，就業市場不佳，消費信心低迷的情況下，只能維持最基本消費增長，家計單位恐怕難以明顯增加開支。工業生產，耐久財訂單以及製造業活動數據雖然仍然相對穩健，且尚無進入衰退階段，但就信心指數的發展來看，未來轉弱的機率確實較高一些。

貨幣政策方面，FED的殖利率曲線扭轉性操作雖然有壓低長天期利率的效果，但在對其他的實際經濟數據的助益似乎已經非常有限。如果貨幣政策無法說服大眾可以增加就業，那麼刺激景氣的效果就必需等待信貸改善及乘數效果發揮，只是到目前為止還沒看到。

歐元區的政策發展仍然不如人意，即使目前各國已經陸續通過歐盟穩定基金的擴大案，但在權責細節及金額上面並未出現另人振奮的消息。大家都知道歐元區是否穩定的關鍵在於西班牙及義大利的債券市場能不能穩定下來，從而避免歐洲銀行體系的潛在虧損繼續擴大，甚至出現信用危機或流動性危機。雖然我們還是預料不會重演雷曼事件的金融市場及銀行體系崩潰情況，但隨著希臘違約的風險日益增加，而目前歐元區的制度結構卻還不足以用防火牆卻將義大利西班牙圍在牆外，系統性的風險的確在升高當中，十一月之前歐元區官方是否立刻加快進度討論出解決方案的方向，已經是迫在眉睫的問題。預料美國公債殖利率的波動十月份依然劇烈，因為如果南歐主權債的問題仍然處理不當的話，美國10年公債可能再探前低的1.75%甚至更低，相反地如果出現突破性的進展，則利率有也很可能快速的反彈，必須密切觀察並保持觀望。

四、未來投資策略：

截至9月底，基金持有之美元計價亞洲新興市場債券占57.2%，透過NDF持有的亞洲匯率正部位則占20%。新興亞洲與已開發歐美似乎走向不同的經濟增長環境，不同的利率，以及不同的通膨與財政趨勢。全球市場的賣壓卻當然是無差別待遇的下跌。亞債在過去的循環中是一個HIGHBETA的表現，所以在股市下跌幅度一旦拉長，這種對亞債的不佳印象就又被拉回來，而開始忘掉亞洲經濟增長以及財政體質相對強健的事實。但實際上1997從亞洲金融風暴結束以來，亞洲企業的違約率始終低於美國，而融資的條件也持續在改善當中。沒有任何一個亞洲銀行需要政府的支助，無論在2002或2008的衰退情境當中，銀行借貸也在高度的控制當中(中國及印度以外)。眼前市場最擔心的風險是中國增長減緩，因為它不像其他國家已轉為注重成長，但中國仍非常強硬地重視通膨，這在短線來說雖然不利增長，但卻是有利中長期發展的穩定性的。亞債強健的基本面以及較大比例的機構投資人加入潛力。

但誠如前述，南歐主權債務問題變數過大，故部位仍採取相對觀望，基金持券採取較低持券比例，亞洲匯率部位比例亦暫不擴大，減低BETA最高的韓圜。至於台幣兌美金避險比重不做大幅調整，仍然會在7成左右，避免策略錯誤。整體來說我們對未來沒有那麼悲觀，但為了因應市場波動跟消息面的不確定性，先行降低曝險部位，等待政策面明朗以伺機提高投資部位。

五、外匯避險部位之考量：

2011年9月底亞洲貨幣外匯曝險比例約為20%，基金兌美元避險比例則約為70%。