國泰主順位資產抵押非投資等級債券基金三月份經理人報告

隨著矽谷銀行(Silicon Valley Bank)母公司SVB Financial Group發 生問題後，瑞士信貸發布的2022年報顯示，全年稅前損失32.58億 瑞士法郎，不過更引發市場關注的是，瑞士信貸或正面臨流動性風 險，引發金融市場恐慌，而歐美各國政策制定者的有力行動似乎平 息了人們對區域銀行壓力和瑞士信貸出售給瑞銀的溢出效應的擔憂。 與 2008 年初始階段的經驗相比，我們認為各國試圖搶先市場一步 解決問題，而此舉似乎奏效。目前與銀行業危機相關的尾部風險客 觀上有所下降，風險資產呈現反彈。此次事件迫使市場重新考量美 國利率前景和美聯邦公開市場委員會的預期升息軌跡。此番金融業 風波之前，我們感覺市場定價對美聯儲升息幅度的預測過量，例如 某些定價預測聯邦基金目標利率達到6.0%或更高。近期市場定價 又急劇反轉，預測2023年美聯儲降息將達100個基點，到2024年 三季度前降息達200個基點。在我們看來，這一降息預期有點極端。 我們認為隨著銀根收緊和信貸門檻提高造成美國消費者和中小企業 縮減支出，美國經濟將放緩，但增長動力不會斷崖式下跌，這可能 引發實質上的去通脹，這將緩解聯準會的壓力，減少過度實施限制 性政策的需要，升息週期終結將可推動市場情緒的反彈，從而引發 4月初以來的漲勢。我們認為市場正在重新評估他們對經濟衰退擔 憂加劇的違約預期，導致非投資級債市場可能會在一段時間內持續 波動。不過根據數據統計，未來2年到期的美元非投資等級債券數 量約950億美元，僅佔未償還債券總額約6.7%，仍為可控。

3月因銀行壓力集中，一度使得市場崩潰，然而隨著政府及相關機構迅 速的應變，尾部風險下降而風險資產反彈。非投資等級債在3 月份呈 現1.1% 的回報，第一季度為3.7%的漲幅，略微領先於IG的3.5%。利差方面， 3/31(五) US HY OAS至458bps， Euro HY OAS至474bps，Sterling HY OAS至631bps。依評級來看， BB表現最好， CCC 3月下 跌 1.5%，但年初至今以4.8%的漲幅領先， B下跌-0.5%。年初至今的新發行量為 400 億美元，主要集中在 Bs (65%)，用途以再融資 (67%)為主， 2023整年預期1,800億美元的新發債(BofA預測)。目前與銀行業 危機相關的尾部風險客觀上有所下降，美國區域性銀行利差已開始正 常化，美國系統重要性金融機構的利差也已回落 60%，將持續關注可 能的影響和傳染，以本基金而言，金融產業比重約4.15%，沒有銀行 類券次，大多數為REITS以及金融服務相關，所受到影響相對較低。我 們認為銀行可能會繼續專注於風險管理、增加流動性並確保其資本狀 況穩健，這可能導致放貸條件趨於嚴格，因此雖然目前市場情緒偏於 risk-on，我們仍然謹慎看待，而至少在今年上半年，整個市場的一個 關鍵主題，將圍繞在信貸體質的調選上，也就是相比評級較高的券次， 評級較低的券次可能表現不佳，這也將是今年上半年本基金調整投組 的主要考量。